vrijdag 28 maart 2014

Leo Strine over activistische aandeelhouders

De pas benoemde chief justice van de Supreme Court van Delaware heeft een boeiende essay geschreven in de Columbia Law Review van maart 2014.
Voor degenen die hem beter kennen is het essay een mooi uitgeschreven verhaal over het bekende standpunt van Strine over de vermeende voor- of nadelen van activistische aandeelhouders.
Voor de beoefenaren van het vak is dit essay bijzonder interessant omdat Strine in het essay diepgravend ingaat op de standpunten van verschillende onderzoekers en de door hen geleverde onderzoeksresultaten. Ik heb zelden een essay gelezen met zoveel voetnoten, zoveel dat zelfs hier en daar zijn tekst bijna ondersneeuwt door de 154 voetnoten in 54 pagina's.

Voor en nadelen van activisme
Strine neemt positie in het debat over de macht van de aandeelhouders. Hij bespreekt het standpunt van Bebchuck, die zoals bekend mag worden verondersteld een groot voorstander is van meer macht voor de aandeelhouder. Aan de andere kant staan wetenschapper als Stout en Bainbridge die pleiten voor een sterkere positie van het bestuur en voor een bredere blik dan alleen optimalisatie van aandeelhouderswaarde (stakeholder benadering).

Strine's positie in het debat is meer genuanceerd. Op pag. 474 zegt hij dat beide partijen drie belangrijke zaken moeten erkennen:
  1. aandeelhouders hebben aanzienlijke macht in het huidige systeem van corporate governance;
  2. aandeelhouders zijn vooral uit zakelijke beleggers die zelf ook te maken hebben met tegenstrijdige belangen als het gaat om de vraag of zij wel goed rekenschap afleggen aan degenen voor wie zij hun ingelegde gelden beheren;
  3. bestuursleden zijn verantwoordelijk voor hun handelen naar beste kunnen voor de belangen van de uiteindelijke investeerders wiens geld op het spel staat.
Strine gelooft niet dat een onderneming er beter van wordt als deze wordt geleid op de manier van de Verenigde Naties, waarbij managers voortdurend worden lastig gevallen met allerlei trivialiteiten aangedragen door aandeelhouders met allerlei conflicterende belangen.

Aanbevelingen
De aanbevelingen van Strine zijn de volgende:
  1. De meest rationele investeerders moeten worden gehoord. Daarmee bedoeld hij dat beleggers die hun aandelen langer dan 1 jaar aanhouden (index funds) meer moeten doen aan een verantwoordelijke beleggingsstrategie en rekening moeten houden met de wens van hun beleggers voor duurzame waardecreatie. Dat betekent ook minder gebruikmaken van stemadviesbureaus.
  2. Meer en betere beleggingsproducten voor pensioenspaarders die gericht zijn op de lange termijn.
  3. Het afschaffen van de verplichte stemming van zakelijke beleggers op de aandeelhoudersvergadering. Dat geeft deze groep de gelegenheid om alleen te gaan stemmen op zaken die voor hen belangrijk zijn. Hierdoor wordt het voor hen gemakkelijker om hun aandacht te richten op zaken die belangrijk zijn voor de lange termijn en op dat deel van hun portfolio waarin ze een aanzienlijk belang hebben.
  4. Afschaffen van de jaarlijkse stemming door aandeelhouders over de beloning van het bestuur. Strine vindt dit leiden tot korte termijn gedrag en vindt eens in de drie of vier jaar meer dan genoeg, daarbij ligt dit ook meer in lijn met de contractuele termijn waar veel bestuurders op zijn aangenomen.
  5. Activistische aandeelhouders moeten meer bijdragen in de kosten die zij veroorzaken voor andere aandeelhouders. Strine bepleit de invoering van een registratiebedrag van 2.000 of 5.000 dollar voor elk voorstel dat een aandeelhouder inbrengt. Ook wil de drempel verhogen naar 2 miljoen dollar in aandelen die een aandeelhouder in zijn bezit moet hebben om een voorstel te kunnen indienen.
  6. Hij wil ook een beter verkiezingsproces voor de aanstelling van non-executive bestuursleden. Gezien de specifiek Amerikaanse problematiek ga ik hier niet op in en verwijs ik de lezer graag naar zijn artikel.
  7. Er moet meer bekend worden gemaakt over de economische belangen van activistische aandeelhouders die een verandering van strategie willen. Strine wil dat ze openheid geven over hun aandelenpositie en hun positie in afgeleide instrumenten zoals bijvoorbeeld derivaten.
  8. Er moet betere bescherming komen tegen een vijandige overnam, met name als bestuursleden slechts voor 1 jaar worden benoemd. Strine is voorstander van een langere zittingstermijn voor niet-uitvoerende bestuurders (de zgn.classified board).
Afsluitend
Strine heeft een boeiend essay geschreven met een uitgebreide analyse van de (Amerikaanse) standpunten. Ik kan het iedereen van harte aanbevelen, met name degenen die nogal ideologisch gedreven hun geloof betuigen in de voordelen van activistische aandeelhouders.
Strine zegt hierover:
"Ideology can be blinding", onder verwijzing naar collega's die pleiten voor actieve aandeelhouders met een directe invloed op het bestuur. "Even apparently when one's seculair faith involves the simple creed that those who own stocks are presumptively selfless while those who manage corporations are presumptively selfish and untrustworthy."
Het essay staat overigens vol met dit soort van prachtige volzinnen en dat maakt het lezen echt tot een plezier.

In de Nederlandse context kijken we echter iets anders naar de door Strine besproken problematiek. Allereerst houden Nederlandse zakelijke beleggers hun aandelen langer aan dan hun buitenlandse collega's, waardoor het gevaar van een korte-termijn instelling veel minder groot is. Ten tweede analyseren en volgen Nederlandse zakelijke beleggers de ondernemingen waarin zij beleggen beter dan hun buitenlandse collega's, doordat zij samenwerken in een vereniging als Eumedion. Ten derde denk ik dat zowel Strine als Bebchuck te weinig rekening houden met grote beleggers als bijvoorbeeld sovereign wealth funds die wel degelijk streven naar duurzaam en maatschappelijk verantwoord beleggen.

Geen opmerkingen:

Een reactie posten