woensdag 15 december 2010

De Commisie Streppel en de stemadviesbureau's

Het is enige tijd stil geweest op deze weblog, vanwege drukke werkzaamheden.
Vanaf vandaag zijn we weer in de lucht, niet alleen vanwege meer tijd maar ook omdat er weer interessante zaken te melden zijn.

Vandaag is het rapport van de commissie Streppel gepubliceerd. Dezecommissie toetst de naleving van de code voor goed ondernemingsbestuur (code-Frijns, voorheen code-Tabaksblat). De komende tijd zal ik een aantal conclusies van deze commissie van commentaar voorzien.

Allereerst het vraagstuk van de stemadviseurs.
Een van de constateringen van deze commissie is dat beleggers te veel leunen op de stemadviseurs. Streppel zegt hierover: 'Hun macht is heel groot, zeker omdat het er maar twee zijn. Ik hou daar niet van. Je hebt bij de ratingbureaus gezien waar dat toe leidt.' De code schrijft bovendien voor dat beleggers naar eigen inzicht moeten stemmen. Aldus de stem van voorzitter Jos Streppel in een interview bij het Financieele Dagblad.
De commissie concludeert:
"Van de institutionele beleggers die aan het onderzoek hebben deelgenomen heeft 56% gebruik gemaakt van stemadviesbureaus. Het gaat hierbij met name om grotere institutionele beleggers. In de categorie vermogensbeheerders geeft 100% aan gebruik te maken van een stemadviesbureau.
Er zijn twee stemadviesbureaus die veel worden ingehuurd: ISS/RiskMetrics wordt het meest ingehuurd (57%); op een tweede plek volgt Glass Lewis & Co (26%).
De institutionele beleggers die gebruik maken van een stemadviesbureau geven aan slechts in zeer beperkte mate af te wijken van het verkregen stemadvies. Derhalve benadrukt de Monitoring Commissie dat institutionele beleggers de verantwoordelijkheid hebben te stemmen naar eigen inzicht. Dit klemt temeer omdat de Nederlandse markt voor stemadvies wordt gedomineerd door slechts twee spelers."
We moeten daarbij wel bedenken dat, de voorgangers van deze commissie hebben bepleit dat institutionele beleggers meer gebruik moeten maken van hun stemrecht. Het voornaamste argument was dat dit de aandeelhoudersdemocratie ten goede zou komen.
Dat doen ze nu, maar wel gebruikmakend van adviseurs op dit gebied. Ironisch genoeg heeft dit geleid tot een toenemende dominantie van een kleine groep van adviseurs. Ik zeg bewust ironisch genoeg, want de passiviteit van aandeelhouders maakt het hele idee van "aandeelhoudersdemocratie" een artifact van de verbeelding van de bedenkers van de gedragscode.
De meeste aandeelhouders hebben een aandeel voor de korte termijn. Momenteel houden ze hun aandeel voor niet meer dan een maand of zeven, zoals ik ook in een eerdere blog over de ""korte termijn ziekte meldde. Dat betekent dat ze echt niet zoveel interesse hebben in het uitbrengen van hun stem.
Om toch aan de verplichting van de commissie te voldoen is het dan ook logisch dat zij dit uitbesteden aan adviseurs. Niet alleen vanwege hun korte termijn bezit, maar ook omdat het voor hen ondoenlijk is om al hun beleggingen in ondernemingen actief te volgen.
Gezien het toenemende belang van institutionele beleggers in het totale aandeelhouderschap is het dan ook te verwachten dat de rol van stemadviesbureaus toeneemt.
De reden is simpel. Op de agenda's van de aandeelhoudersvergadering komen steeds meer items ter besluitvorming, dit niet in het minst door nieuwe best-pratice bepalingen. Daar komt bij dat het voor zakelijke beleggers te duur is om al hun beleggingen op de voet te volgen.
Je zou dan ook kunnen zeggen dat de toenemende druk op beleggers om hun stem te laten horen heeft geresulteerd in een toenemende belang van de stemadviesburea's. Anders gezegd, de regulering dat zakelijke beleggers zorgvuldiger met hun aandelenbelangen moeten omgaan in het belang van hun klanten, heeft geresulteerd in het uitbesteden van deze beslissingen aan adviesbureau's die helemaal ver verwijderd staan van de belangen van deze klanten.

De opkomst van de stemadviesbureau's, schijnt de onbedoelde en mogelijk onverwachte konsekwentie te zijn van best-pratices die de bescherming van de individuele aandeelhouder tot doel hadden.
Het lijkt me sterk dat we dit als doel voor ogen hadden.
De vraag is dan ook niet alleen of we de rol van deze stemadviesbureaus nader moeten onderzoeken, maar of we niet eens goed moeten nadenken over de juistheid van deze best-practice, zoals verwoord in  de Nederlandse gedragscode.
Wat we nu zien is dat deze beleggers verzekering tegen kritiek op hun stemgedrag kopen door stemadvies af te nemen van bedrijven als ISS en Glass Lewis.
Let wel, dat doen ze omdat het van ze wordt verlangd zoals bijvoorbeeld door de Nederlandse Corporate Governance Code en dat het "kopen van advies" de enige manier is om dat economisch verantwoord te doen.
Wordt het niet eens tijd om deze best-pratice, die al in de code Tabakslat voorkwam, te gaan herzien?
Waarom zou je (zakelijke) beleggers verplichten om naar eigen inzicht te stemmen in de aandeelhoudersvergadering?
Kun je dat niet beter aan hen zelf overlaten?
Met welk recht en met welke empirische onderbouwing is dat een best-practice te noemen?

Daar komt nog bij dat de commissie de invloed van stemadviesbureau's overschat. Ik kan geen enkele empirische onderbouwing vinden voor de hierboven geciteerde bewering van Jos Streppel dat hun macht heel groot is.
Sterker nog, het beperkte beschikbare onderzoek wijst uit dat de invloed van deze bureau's wordt overschat.
Een recent onderzoek van Choi e.a. wijst uit dat een stemadvies van ISS/Risk Metrics 6 tot 10% van de aandeelhouders be├»nvloedt.  Een onderzoek van Cai e.a. komt op een invloedspercentage van 19%.
Naar mijn mening moeten we in het publieke debat een goed onderscheid moeten maken tussen "gebruikmaken" en "werkelijke invloed" en macht want dat zijn niet dezelfde zaken.

Geen opmerkingen:

Een reactie posten