Elliot vs. AkzoNobel: een tussenstand

De overnamestrijd
AkzoNobel kreeg te maken met een overnamebod van concurrent PPG op de aandelen.
Dat bod werd door Akzo driemaal van de hand gewezen ondanks een aantal verhogingen door PPG. Na afwijzing van het laatste vijandige bod besloot PPG de strijd op te geven.
Akzo werd gesteund door politici en bedrijfsleven, die vreesden voor een uitverkoop van Nederlandse multinationals.
De tegenstand van Akzo veroorzaakte de woede van een aantal aandeelhouders, waaronder hedgefund Elliot, die een forse winst hadden kunnen maken op hun aandelen in Akzo als gevolg van de overname.
Dat wilden zij vooral bereiken door het bijeenroepen van een bijzondere aandeelhoudersvergadering met als agendapunt het afzetten van Anthony Burgmans, de voorzitter van de raad van commissarissen die door hen werd gezien als de belangrijkste tegenstander van het overnamebod van PPG.
Akzo weigerde echter in te stemmen met dat verzoek.

Daarom spande Elliot samen met enkel andere grote aandeelhouders meerdere rechtszaken aan tegen de Nederlandse onderneming.
Bij de Ondernemingskamer in mei werd een eis afgewezen om Akzo te dwingen alsnog met PPG om tafel te gaan.

De Ondernemingskamer oordeelde dat AkzoNobel het verzoek tot het houden van een bava met als enig agendapunt het ontslag van Burgmans als commissaris van AkzoNobel kon afwijzen omdat dat verzoek feitelijk was gericht op het uitoefenen van zeggenschap over de strategie van AkzoNobel, terwijl het bepalen van de strategie is voorbehouden aan het bestuur, onder toezicht van de raad van commissarissen. De Ondernemingskamer stelt daarbij voorop dat het bestuur bestuurt, onder toezicht van de raad van commissarissen. In principe hoeven het bestuur en de raad van commissarissen alleen achteraf verantwoording af te leggen aan de algemene vergadering. Meer specifiek overweegt de Ondernemingskamer dat het beoordelen van de voorstellen van PPG binnen het primaat van het bestuur viel en dat niet is gebleken dat het bestuur dat niet zorgvuldig heeft gedaan. 

Eind juli stonden beide partijen opnieuw tegenover elkaar in de rechtszaal bij de voorzieningenrechter. Na het terugtrekken van PPG ging het ditmaal over de vraag om een bijzondere aandeelhoudersvergadering bijeen te roepen die zou moeten stemmen over de positie van commissaris Anthony Burgmans. Dat verzoek werd door de voorzieningenrechter “prematuur” en “voorbarig” genoemd, vooral omdat Akzo had besloten een Bava uit te schrijven met als belangrijk punt dat het bestuur en de raad van commissarissen verantwoording zouden afleggen over het gevoerde beleid en het toezicht daarop. De rechter stelt:

"Op basis van een afweging van zowel de belangen van de aandeelhouders als die van AkzoNobel, concludeert de rechter dat AkzoNobel met de bava van 8 september gedeeltelijk tegemoet komt aan de wensen van de aandeelhouders en dat nu eerst de uitkomst van die vergadering moet worden afgewacht. Door op voorhand een vergadering bijeen te roepen waarin over het ontslag van de RvC-voorzitter wordt gestemd, zou te veel op de zaken vooruit worden gelopen. Het verzoek van Elliott en York is dus prematuur, zo oordeelt de rechter.
Na de vergadering van 8 september is het aan de aandeelhouders om conclusies te trekken en eventuele vervolgstappen te zetten."

Al met al een kostbaar proces.
Zo waren er twintig advocaten in de weer bij het proces voor de Ondernemingskamer.

Wat resulteerde in een indrukwekkend "tableau de la troupe."
Bij de Voorzieningenrechter waren er nog maar vier advocaten betrokken.
De hoge tarieven kennende van de advocaten van de Zuidas moet dan een kostbare zaak zijn geweest.

Conflict bijgelegd
In augustus is het conflict tussen Elliot en AkzoNobel bijgelegd.
Elliot steunt de voordracht van de nieuwe topman Thierry Vanlacker en het doorzetten van de afsplitsing van de chemicaliëntak van Akzo. Daarnaast worden alle juridische procedures opgeschort.

Op zijn beurt benoemt Akzo drie nieuwe commissarissen. Twee daarvan, de ervaren Britten Sue Clark en Patrick Thomas hebben de steun hebben van Elliot, hoewel ze geen banden hebben met het hedgefunds. Voor de selectie van de derde commissaris gaat Akzo zijn grootaandeelhouders "raadplegen." Dat betekent met zoveel woorden dat grootaandeelhouder Elliot (met 10% van de aandelen) een bevriende commissaris krijgt.
Deze toch wel onverwachte wapenstilstand maakt voorlopig een einde aan een bittere machtsstrijd die bijna een half jaar heeft geduurd en een landelijke discussie heeft losgemaakt over de bescherming van belangrijke Nederlandse beursgenoteerde ondernemingen tegen ongewenste belagers en agressieve aandeelhouders.

Bedenktijd?
Activistische aandeelhouders roepen weerstand op en niet alleen bij het bestuur en commissarissen van een vennootschap die de activisten samen met een overnemende partij op de korrel nemen.
Minister Kamp is van mening dat hij ondernemingen een wettelijke bedenktijd wil geven bij ongewenste overnames. Daarmee schaarde hij zich aan de zijde van enkele bedrijfscommissarissen waaronder Hans Wijers, Jeroen van der Veer, Jan Hommen en Peter Wakkie die opriepen tot een "time-out' van een jaar.
Weer alle reden voor een hoorzitting / rondetafelgesprek in de Tweede Kamer.
Een naar mijn mening warrige discussie, met veel meningen en weinig feiten.
Een belangrijk argument daarbij is dat de voorstanders van mening zijn dat "activistische aandeelhouders" puur voor kortetermijngewin gaan.
Niet helemaal overtuigend in het geval van AkzoNobel want de overname werd ingezet door concurrent PPG en niet door aandeelhouders. Dat een deel van hen van mening waren dat het bod van PPG wel degelijk waarde had doet daar niets aan af.
Sterker nog een activist kan wel degelijk gelijk hebben door er volkomen terecht op te wijzen dat een onderneming inefficiënt is georganiseerd of achterloopt bij de concurrentie.
De versnelde verkoop van de chemietak van Akzo is in dat opzicht pikant en op te vatten als het bewijs dat het bestuur te lang heeft gewacht met het doorhakken van knopen.

Niet alle beursondernemingen in Nederland worden worden even goed geleid.
Ook vergeet men dat de disciplinerende werking van aandeelhouders met dit voorstel dreigt te worden gefrustreerd. Wat het voorstel van Kamp bereikt is dat met een time-out van een jaar luie bestuurders worden gecreëerd. In de woorden van collega Huub Willems:

"Een time-out van een jaar is weinig zinvol. Dat zou kunnen betekenen dat je een jaar lang een eventueel slecht functionerend bestuur en de commissarissen in het zadel houdt. En die hoeven zich dan nergens wat van aan te trekken. Wat is dan nog de waarde van de disciplinering om het fatsoenlijk te doen? Als bestuur ga je dan gewoon een jaar zitten njetten."

Daarbij kunnen aandeelhouders niet zomaar van alles eisen.
AkzoNobel is daarvan een goed voorbeeld. Het hoefde geen bijzondere aandeelhoudersvergadering uit te schrijven en hoefde ook niet te onderhandelen met PPG.
Aandeelhouders hebben uiteindelijk niet zo veel te vertellen.
De perceptie dat aandeelhouders de baas zijn klopt niet, zoals Huub Willems en Jaap Winter in het Financieele Dagblad betogen.

Nog niet gebruikte bescherming door AkzoNobel
Zoals deze casus bewijst is Akzo helemaal niet zo weerloos tegen een vijandig bod en activistische aandeelhouders. Bovendien heeft Akzo nog geeneens optimaal gebruik gemaakt van de beschikbare verdedigingsmiddelen.

De gedachte van de time-out ligt al in de nieuwe corporate governance code besloten, zoals opgesteld door de commissie-Van Manen.
Het bestuur kan een responstijd van 180 dagen inroepen als aandeelhouders onderwerpen agenderen of een vergadering willen bijeenroepen die kunnen leiden tot een strategische koerswijziging, bijvoorbeeld het ontslag van bestuurders of commissarissen.
Akzo heeft hiervan geen gebruik gemaakt maar de weg gekozen van het stellig afwijzen van het bijeenroepen van een bijzondere aandeelhoudersvergadering en het oordeel overgelaten aan de rechter.

Ook heeft Akzo nog een unieke verdedigingswal in de vorm van de Stichting AkzoNobel die in 1926 werd opgericht. Deze stichting heeft 48 prioriteitsaandelen in Akzo en heeft daarmee het recht om de samenstelling van de raad van bestuur en de raad van commissarissen te bepalen door middel van een bindende voordracht.
Een overname voorkomen kan de stichting nietwaar het wordt wel een stuk onaantrekkelijker om Akzo in te lijven. Een overnemende partij koopt dan immers een bedrijf waar ze geen enkele invloed heeft op de benoeming van de toporganen.
Voor de goed orde: dat benoemingsrecht is uniek in Nederland. Sinds 1928 mogen bindende voordrachten worden doorbroken door aandeelhouders met een gekwalificeerde meerderheid (art. 2:133 lid 2 BW). Alleen bestaande gevallen werden in 1928 ontzien en daarvan was Akzo er toen een van. Die uitzondering is met nieuwe wetgeving geprolongeerd.

Een kleine kanttekening bij deze constructie: aandeelhouders hebben altijd het recht om bestuurders en commissarissen te ontslaan ook al zijn ze door de stichting voorgedragen. Daarbij geldt ook hier dat dit vermoedelijk pas slaagt als er serieus is gepraat met de biedende partij. Ook kunnen aandeelhouders beslissen om de statuten te wijzigen en daardoor de stichting op te heffen.
Tenslotte kan Akzo nog besluiten om een aandelenemissie te doen, de Witte Ridder constructie. Door zo'n 10 tot 20% van het bestaande aandelenkapitaal uit te geven en te plaatsen bij een bevriende partij wordt de belemmering om alle aandelen in handen te krijgen een stuk groter.

Wanneer slaagt een machtigingsverzoek tot een bijzondere aandeelhoudersvergadering?
Uit de vonnissen van de Ondernemingskamer en de voorzieningenrechter blijkt dat aan de volgende voorwaarden moet zijn voldaan:

1. de eiser of verzoekers moeten ten minste 10 procent van de uitstaande aandelen hebben;
2. het bestuur en de raad van commissarissen moeten vooraf schriftelijk worden verzocht tot bijeenroeping van een vergadering van aandeelhouders met een nauwkeurige opgave van de agendapunten (het zogenaamde "shareholders request";
3. noch het bestuur, noch de raad van commissarissen heeft de nodige maatregelen getroffen om de vergadering binnen acht weken na het verzoek plaats te laten vinden, of hebben het verzoek afgewezen;
4. het verzoek kan feitelijk niet gericht zijn op het uitoefenen van zeggenschap over de strategie, omdat dit is voorbehouden aan het bestuur, onder toezicht van de raad van commissarissen
5. de verzoekers dienen een redelijk belang te hebben bij het houden van een vergadering, zoals bedoeld in art. 2:111 BW. Dat belang moet vervolgens worden afgezet tegen het belang van de vennootschap.

Wat het laatste betreft oordeelt de voorzieningenrechter dat het redelijk belang ontbreekt omdat eerst het gevoerde beleid aan de orde moet komen en dat er daarna pas over mogelijke sancties kan worden gesproken.
Beide vonnissen volgen de lijn die ook is ingezet in de zaak van Boskalis tegen Fugro. Over onderwerpen die niet tot de bevoegdheid horen van aandeelhouders hoeft niet te worden gestemd, maar deze kunnen wel ter bespreking op de agenda worden gezet.
Er hoeft geen bijzondere aandeelhoudersvergadering te worden ingesteld als het gaat om een zaak die niet tot de bevoegdheid van aandeelhouders behoort.
Wel merk ik op dat het volgens mij wel mogelijk is een vergadering bijeen te laten roepen om over In diaverband citeer ik de de heer Burgmans, voorzitter van de raad van commissarissen van Akzo Nobel in het Financieele Dagblad van 25 juli 2017:

'"je hebt als aandeelhouder het recht om een agendapunt aan te vragen, maar het bestuur heeft het recht om dat af te wijzen."    

Een citaat dat niet gebaseerd is op de juridische werkelijkheid die vooral gebaseerd is op de
Europese richtlijn over aandeelhoudersrechten (Richtlijn 2007/36/EG).

Art. 6 lid1 van de Richtlijn verplicht de lidstaten ervoor te zorgen dat aandeelhouders het recht hebben een punt te plaatsen op de agenda van de aandeelhoudersvergadering  en dat zij ook het recht hebben om ontwerpresoluties in te dienen.

Om verwarring te voorkomen is het ook goed op te merken dat Elliot e.a. twee verschillende routes hebben gekozen om een aandeelhoudersvergadering af te dwingen.
De eerste verliep via de Ondernemingskamer in het kader van een enquêteverzoek waarbij werd gevraagd om AkzoNobel bij wijze van onmiddellijke voorziening te bevelen een bijzondere aandeelhoudersvergadering bijeen te roepen.
De tweede fout liep via de voorzieningenrechter en werd deze om een vervangende machtiging gevraagd.
Reden hiervan lijkt te zijn dat Elliot in eerste instantie niet voldoende aandelen hield om bij de voorzieningenrechter terecht te kunnen (volgens de beschikking van de Ondernemingskamer hield zij 4,89% van de aandelen, maar samen met The Liverpool Limited Partnership wel genoeg voor een enquêteprocedure.

Tussenstand?
Ik gebruik bewust het woord tussenstand in de titel van dit weblog, omdat ik denk dat AkzoNobel nog niet van Elliot en PPG af is.
Vanaf 1 december mag PPG een nieuw bod overwegen op een AkzoNobel dat na de beloofde afsplitsing van de chemietak een hapklare brok is.
De verfdivisie van Akzo presteert relatief matig t.o.v. de concurrentie en is rijp voor een mogelijke overname.
Gezien de politieke weerstand tegen een overnam van AkzoNobel vraag ik me overigens af waarom we in ons land zo nonchalant doen over de verkoop van "het kroonjuweel" chemie, met zijn hoogwaardige technologie.